Введение
Сравнительный подход в оценке стоимости бизнеса строится на анализе цен сделок или котировок акций компаний-аналогов, однако цена, зафиксированная рынком для одной акции в составе миноритарного пакета, и стоимость контрольного блока акций той же компании — величины принципиально разные. Расхождение между ними объясняется тем, что рыночные мультипликаторы, рассчитанные по данным биржевых котировок, по своей природе отражают стоимость неконтрольных, высоколиквидных пакетов, тогда как объект оценки нередко представляет собой контрольный пакет закрытой компании, права на который реализовать быстро и без потерь в цене практически невозможно. Федеральный стандарт оценки «Оценка бизнеса» прямо указывает на необходимость учета степени контроля и ликвидности оцениваемого объекта при применении сравнительного подхода [3]. Без корректного внесения поправок на контроль и ликвидность итоговая величина стоимости окажется искаженной — либо занижена для контрольного пакета непубличной компании, либо, напротив, завышена для миноритарной доли в закрытой структуре.
Актуальность обращения к данной проблематике для российской оценочной практики обусловлена несколькими обстоятельствами. Во-первых, подавляющее большинство отечественных компаний — объектов оценки относится к категории непубличных: акции или доли таких структур не торгуются на организованных площадках, а значит, аналоги для сравнительного подхода приходится подбирать среди публичных эмитентов либо использовать данные о сделках слияния и поглощения, что само по себе требует последующей корректировки базовой стоимости. Во-вторых, методология расчета премий за контроль и скидок за недостаточную ликвидность до сих пор не унифицирована: исследователи предлагают разные подходы к количественному обоснованию размера поправок, а расхождение в итоговых значениях между различными методиками порой достигает 15–20 процентных пунктов [9, с. 128]. В-третьих, в последние годы в профессиональной литературе обсуждается вопрос о применимости скидки на ликвидность даже к контрольным долям российских компаний — вопрос, который долго считался закрытым, но заново поднят Д.Ю. Захматовым [7]. Эта дискуссия показывает, что методология не стоит на месте и требует периодического пересмотра устоявшихся допущений.
Степень разработанности темы в научной литературе достаточно высока, хотя единого подхода к расчету величины корректировок пока не сформировано. Классические положения о премии за контроль и скидке за неконтрольный характер пакета изложены в работе А. Дамодарана [4], ставшей методологической основой для многих отечественных исследований. Российские авторы — В.Е. Есипов, Г.А. Маховикова и В.В. Терехова [5], а также Т.Г. Касьяненко и Г.А. Маховикова [6] — развили эти положения применительно к особенностям национального рынка капитала, где ликвидность ценных бумаг большинства эмитентов значительно ниже, чем на развитых фондовых рынках. Отдельного внимания заслуживают статьи И.И. Родионова и К.А. Переваловой [10], посвященные факторам, формирующим размер премии за контроль, а также работы С.В. Пупенцовой с соавторами [9], В.Ю. Сутягина [11] и М.А. Федотовой с Е.М. Евстафьевой [12], в которых предпринимаются попытки комплексного обоснования совместного применения корректировок на контроль и ликвидность. Вопрос скидки на недостаточную ликвидность акций закрытых компаний подробно рассмотрен Ю.Ю. Онищук [8].
Целью данного реферата выступает систематизация теоретических и методических подходов к внесению корректировок на степень контроля и уровень ликвидности при оценке стоимости бизнеса методами сравнительного подхода, а также выявление особенностей их совместного применения в российской оценочной практике.
Для достижения поставленной цели решаются следующие задачи:
- раскрыть природу контрольных полномочий и механизм их влияния на величину и структуру денежных потоков оцениваемой компании;
- систематизировать методы расчета премии за контроль и скидки за неконтрольный характер пакета;
- определить факторы, формирующие величину скидки на недостаточную ликвидность;
- описать процедуру совместного применения указанных корректировок при выведении итоговой стоимости объекта оценки.
Объектом рассмотрения выступают методы сравнительного подхода к оценке стоимости бизнеса, предметом — корректировки на степень контроля и ликвидность, вносимые при расчете стоимости пакетов акций и долей участия. Методическую базу составляют нормативные документы в области оценочной деятельности — Федеральный закон № 135-ФЗ [1], федеральные стандарты оценки ФСО I–VI [2] и ФСО № 8 [3], а также научные публикации отечественных и зарубежных исследователей по теме оценки бизнеса.
Структура реферата включает введение, две главы, каждая из которых разделена на два параграфа, заключение и список использованной литературы. Первая глава посвящена методологическим аспектам корректировки на степен
…
